作为国内个人卫生护理用品领域的制造商，杭州豪悦护理用品股份有限公司(以下简称“豪悦股份”)上市进程受到市场的关注，近期豪悦股份收到证监会的首发反馈意见，闯关A股迎来实质性进展。北京商报记者发现，报告期内营业收入保持连续增长的豪悦股份，客户趋于集中。尤其是对单一客户凯儿得乐(深圳)科技发展有限公司(以下简称“凯儿得乐”)的营收依赖升温最为明显。数据显示，2018年凯儿得乐及其关联方(以下统称“凯儿得乐”)对豪悦股份的营收贡献率在三成以上。而以ODM模式为主的豪悦股份，同样还面临着自有品牌收入滞涨的尴尬，是否具有核心竞争力、是否具备独立开拓市场的能力是豪悦股份闯关IPO路上不可回避的质疑。

凯儿得乐贡献超三成营收

招股书显示，豪悦股份专注于妇、幼、成人卫生护理用品的研发、制造与销售业务，产品涵盖婴儿纸尿裤、成人纸尿裤、经期裤、卫生巾、湿巾等一次性卫生用品。

数据显示，2016-2018年，豪悦股份的营业收入分别约4.65亿元、7.61亿元、14.5亿元，对应实现的归属净利润分别为2216.15万元、6708.66万元、1.85亿元。豪悦股份业绩暴涨的背后，其销售客户逐渐集中的趋势凸显。据招股书，豪悦股份在2016-2018年对前五大客户实现的销售收入分别为7746.15万元、34465.49万元和74887.91万元，占各期营业收入的比例分别为16.66%、45.29%和51.66%。

豪悦股份在招股书中称，公司已经在业内积累了较多优质客户，包括宝洁、金佰利、尤妮佳、SCA(维达)、花王等全球著名跨国公司，以及凯儿得乐、蜜芽、BEABA、Eleser、重庆百亚、景兴健护等国内知名护理用品企业和母婴品牌商等。北京商报记者注意到，在豪悦股份的前五大客户中，凯儿得乐为豪悦股份近几年营收贡献的主力。

招股书显示，2017年，豪悦股份向凯儿得乐实现的销售收入为26678.03万元，占豪悦股份当期营业收入的比例为35.06%。而在2016年，公司对凯儿得乐的销售收入仅为700.27万元。2016年前五大客户榜单中，也并未有凯儿得乐的席位。

2017年，凯儿得乐以高达2.67亿元的销售额一举攀升至豪悦股份的第一大客户，2018年凯儿得乐再度蝉联“冠军”席位。数据显示，2018年豪悦股份对凯儿得乐实现的销售收入增长至48250.7万元，占当期营业收入的比例为33.29%。

据凯儿得乐官网介绍，2015年5月，其品牌创立。 天眼查显示，凯儿得乐成立于2016年7月13日，注册资本为1123.596万元，凯儿得乐是艾斯贝尔(香港)有限公司旗下直属企业，集研发、制造、销售、服务于一体的母婴用品公司。股权关系显示，深圳市凯儿得乐投资发展有限公司和维妮卫生用品有限公司分别持有凯儿得乐89%、11%的股份。深圳市凯儿得乐投资发展有限公司的最终受益人为程程及刘妙峰，二人各自持有深圳市凯儿得乐投资发展有限公司50%的股权。

而凯儿得乐与豪悦股份的交易也被重点关注。在首发反馈意见中，证监会要求豪悦股份说明公司向凯儿得乐销售收入确定的基本原则及合规性、收入大幅增长的原因及真实性。

其他客户变动明显

报告期内，凯儿得乐逐年攀升的销售额与豪悦股份其他客户形成鲜明对比。

招股书显示，2017年，豪悦股份对另外四大客户的销售收入远不及凯儿得乐一家。2017年豪悦股份另外的四大客户分别为尤妮佳生活用品(中国)有限公司、滨海畅顺商贸有限公司及其关联方、LODESTONE BRANDS(PTY) LTD、JS UNITRADE MERCHANDISE, INC，分别对应的销售收入为3019.72万元、2294.19万元、1304.23万元及1169.32万元。经计算，2017年豪悦股份对尤妮佳生活用品(中国)有限公司、滨海畅顺商贸有限公司及其关联方、LODESTONE BRANDS(PTY) LTD、JS UNITRADE MERCHANDISE, INC四大客户合计实现的销售收入为7787.29万元。除了凯儿得乐外，2017年豪悦股份另外四大销售客户的销售收入占当期营业收入的比例均在4%以下。

2018年，豪悦股份的第二名至第五名销售客户分别为爱朵(浙江)智能科技有限公司及其关联方、爱乐爱健康科技(天津)有限公司、蜜芽宝贝(天津)信息技术有限公司及尤妮佳生活用品(中国)有限公司，分别对应的销售收入为9700.2万元、6885.83万元、5296.55万元及4754.62万元，占当期营业收入的比例分别为6.69%、4.75%、3.65%、3.28%，远不及凯儿得乐的贡献率。

对比豪悦股份2017、2018年前五大销售客户名单不难看出，除凯儿得乐外，其他四大客户也并不稳定。另外，2016年豪悦股份的第一大客户为尤妮佳生活用品(中国)有限公司，彼时与该公司对应的销售收入为2576.35万元，占当年营收的比例也仅为5.54%。

在首发反馈意见中，证监会要求豪悦股份结合下游市场情况、获客渠道、合作模式等因素，补充披露报告期内前五大客户发生较大变动且集中度提高的原因和合理性;是否与凯儿得乐建立长期合作关系，是否为凯儿得乐婴儿卫生用品的唯一供应商，是否存在被其他供应商替代的风险;以及发行人是否存在大客户流失风险、未来持续盈利能力是否存在重大不确定性等。

投融资专家许小恒认为，对单一大客户营收依赖升温并非IPO的实质性障碍，却是一个重要的审核风险。许小恒解释称，这种情况下，发行人的可持续经营、持续盈利能力以及独立性会受到大客户的影响。“一旦大客户发生较大的变故，将对公司经营业绩带来不利影响。”许小恒如是说。

自有品牌收入滞涨

自有品牌收入滞涨也是豪悦股份不得不面对及解决的问题。

据悉，豪悦股份主营业务收入模式包括ODM及自有品牌两种方式。据介绍，豪悦股份品牌客户主要以ODM模式进行销售。ODM是指公司根据市场需求或客户委托进行产品的设计研发，并根据客户订单组织生产，生产的产品以客户的品牌对外销售的一种生产方式。豪悦股份国内ODM的销售客户包括凯儿得乐、蜜芽、景兴健护、重庆百亚等。

招股书显示，2016-2018年，豪悦股份ODM销售收入分别为32066.94万元、61570.14万元和126861.98万元，年均复合增长率为98.9%;ODM销售收入占主营业务收入比重分别为69.4%、81.97%和89.7%。

相比之下，豪悦股份的自有品牌收入表现逊色。 在婴儿卫生用品领域，豪悦股份拥有希望宝宝、天生明星、Mamamia、Sunny Baby、NANAKIA等自有品牌。在成人失禁用品领域，豪悦股份推出了康福瑞、汇泉、好年、白+字等自有品牌。

招股书显示，2016-2018年，豪悦股份自有品牌销售收入分别为14137.77万元、13541.22万元和14565.06万元，年均复合增长率为1.5%;自有品牌销售收入占各报告期内主营业务收入比重分别为30.6%、18.03%和10.3%，占比逐年下降。

对此，证监会要求豪悦股份说明ODM销售模式下主要客户及客户获取方式、合作历史、合作方式，与主要客户的合作关系是否稳定;自有品牌的销售是否影响发行人与ODM客户的合作稳定性;结合报告期内ODM模式下主要客户的销售规模，说明发行人是否对主要客户构成重大依赖，说明发行人的核心竞争力及是否具备独立开拓市场的能力等。

值得一提的是，豪悦股份主营业务利润空间被压缩。数据显示，2016-2018年豪悦股份主营业务毛利率分别为30.38%、26.85%和26.76%，呈现逐年下降的趋势，且同时低于同行业可比公司平均水平。豪悦股份毛利率低于同行业可比公司平均水平的原因及合理性、是否缺乏核心竞争力这一问题也被重点问及。

针对公司相关问题，北京商报记者曾发采访函对豪悦股份进行采访，不过截至记者发稿前，未收到豪悦股份的回复

关键词： 豪悦股份 凯儿得乐 依赖