恩威医药，以主打产品洁尔阴闻名市场，正在冲刺创业板IPO。

恩威医药的实控人为薛永江、薛刚的薛氏家族，历经多年发展，公司采取“重营销”策略做大市场，但频繁因产品质量问题，被贵州、四川等相关部门通报。

期间，恩威医药有过一段关联方占用资金、资产负债率较高的幽暗岁月。之后经过两轮增资扩股，恩威医药的问题逐步得到解决，但其经营业绩表现平平，并以超低折价受让关联方持有的子公司股权。能否上市成功，有待观察。

四川恩威频陷不合规问题

2020年7月，贵州省药品监督管理局发布药品抽检通告。其中，恩威医药的子公司，四川恩威制药有限公司(以下简称“四川恩威”)赫然在列。

根据通告，由四川恩威生产的小儿咳喘灵颗粒，被检验出不符合相关规定。事实上，四川恩威已不是第一次被通报。2017年至2018年，成都食药监局两次对四川恩威处以行政处罚，理由为使用不合规原料生产药品、器械产品不符合备案技术要求。

不过，恩威医药并未把2020年的通报列入招股书，此举也引发深交所的关注。问询函里，深交所要求恩威医药就未披露四川恩威被通报的事项给出原因。恩威医药解释称，由于情况不涉及行政处罚或刑事责任，不构成重大信息披露遗漏，因此未在招股书披露。

之所以被如此关注，因为四川恩威是恩威医药最重要的子公司。根据招股书，2020年前三季度四川恩威净利润3936.9万元，占恩威医药净利润的58.5%。同时，本次恩威医药拟通过IPO，募集资金不超过7.01亿元;其中，四川恩威的改扩建项目就占到6.2亿元。

更有趣的是，恩威医药曾以超低折价，拿到四川恩威的部分股权。

2020年6月，恩威医药以对价349.56万元，受让联新投资持有的四川恩威26.03%股权。联新投资是恩威医药实控人旗下的境外投资平台。

这笔交易的异常之处，在于恩威医药受让的超低折价。2020年9月底，四川恩威的净资产3.46亿元，对应26.03%股权，公允价格约9000万元左右。恩威医药竟以349.56万元拿下，折价幅度之大，令人乍舌。

收购差额去哪儿了?招股书里暗藏玄机。恩威医药透露，2020年6月受让四川恩威的股权时，归属于少数股东的权益账面应为8614.55万元，扣除349.56万元收购，有8267.98万元的差额被计入资本公积。

计入后，恩威医药的资产负债率明显下降。2020年9月底，恩威医药的合并资产负债率为28.05%，较2019年底35.23%大幅收窄，更低于行业均值35.2%。

对此，《投资者网》就实控人是否通过转让四川恩威对其进行利益输送等问题向恩威医药求证，对方未予置评。

敏感的资产负债率

对资产负债率敏感的恩威医药，2017年前不仅货币资金相对较少，还有关联方占用其资金的行为。

2017年，恩威医药的货币资金为3819.1万元，资产负债率高达58.12%。招股书里，恩威医药表示同年初还有非经营性资金往来，即关联方占用资金，余额2144.5万元。

为解决这个问题，2017年至2018年恩威医药实施了两轮增资扩股。参与者有实控人薛氏家族的5家投资平台，以及2家战略投资者。

两轮增资后，效果立竿见影。恩威医药在2017年底收回了全部被占用的资金和产生的利息;2018年其货币资金大幅增长至5334.8万元，负债率也降至37.89%。

不过，恩威医药的货币资金随后逐渐消耗。2019年、2020年前三季度，恩威医药的货币资金分别为4741.5万元、3630.9万元，逐步回到2017年规模。恩威医药的资产负债率在2019年为35.23%，2020年由于折价收购的差额计入资本公积，才大幅下降。

这段时间，恩威医药的业绩也表现平平。2018年、2019年恩威医药的营业收入分别为5.93亿元、6.21亿元，净利润分别为0.98亿元、0.92亿元。

更值得注意的是，期间恩威医药和母公司恩威集团，还参与了“壳公司”旷达药业的股权倒腾中。

旷达药业由四川恩威于2017年成立，2019年2月被注销，注册资本500万元。期间旷达药业从未开展实际经营，还曾在2018年因未按照规定办理纳税申报、报送纳税资料，被处以50万元罚款。

2017年，四川恩威先是将持有的旷达药业100%股权，转让给恩威医药的母公司恩威集团。次年，恩威集团再把旷达药业100%股权，返售给四川恩威。

两次交易没有任何溢价，对恩威医药而言没有任何投资收益的盈亏。不过，企查查显示，恩威集团在2017年至2018年，作为被告陷入3起纠纷，包括著作权权属、财产损害赔偿、房屋租赁纠纷等。

“重营销轻研发”现象明显

洁尔阴洗液，恩威医药的拳头产品，曾邀请赵薇、张柏芝代言被广为人知。

根据招股书，恩威医药的妇科产品2017至2019年的收入分别为3.85亿元、3.66亿元、3.62亿元，占主营收入的比重分别为69.53%、62.48%、58.76%。

肉眼可见的拳头产品收入下滑，也引起了深交所的注意。问询函中，深交所要求恩威医药说明洁尔阴洗液是否与同行可比产品的销售情况一致，恩威医药回复，洁尔阴洗液与竞品的销售变化基本一致，呈整体下降趋势。

作为一家消费医疗公司，恩威医药的策略是较为典型的“重营销、轻研发”。2018年、2019年、2020年前三季度，恩威医药的研发费用分别为388.1万元、440.3万元、360.67万元，销售费用分别为1.68亿元、1.58亿元、1.13亿元。

对应到费率，恩威医药的销售费用率与可比公司持平，但研发费用率明显低于同行。根据招股书，恩威医药的研发费用率2020年前三季度为0.81%，同期的可比公司葵花药业、千金药业、华润三九依次为3.03%、2.88%、2.96%。

针对低研发投入的问题，恩威医药在招股书中表示，目前其经营策略除了强化妇科产品、拓展儿科用药外，还通过外购产品贴牌销售的方式提升销售额。2020年前三季度，恩威医药贴牌销售的前五大产品，合计销售额1374.23万元，仅占同期主营收入的3.14%。

值得注意的是，2020年恩威医药更多地委托外部单位研发产品。2018年、2019年恩威医药的研发费用中，外部委托费用分别为1.6万、5.78万，但到了2020年前三季度，该数据上涨至42.74万元。

不过，翻遍恩威医药的招股书，没有显示有哪些机构协助其进行研发。对此，《投资者网》就委托给哪些机构研发等问题向恩威医药求证，对方未予置评。