本文来自“惠誉评级”。

7月6日，惠誉评级已确认中国钢企内蒙古包钢钢联股份有限公司(包钢股份)的长期外币发行人违约评级和外币高级无抵押评级为"BB+"，展望稳定。

(相关资料图)

惠誉基于对包钢股份直接母公司包头钢铁(集团)有限责任公司(包钢集团)并表信用状况的内部评估结果得出包钢股份的评级。鉴于包钢股份与包钢集团之间的强关联性，惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》将包钢股份的评级与包钢集团的信用状况相关联。包钢集团由内蒙古自治区政府持股77%，惠誉根据其《政府相关企业评级标准》载明的四大因素对包钢集团的信用状况进行评级。评级展望稳定反映出，惠誉预期，包钢股份的运营可持续，且可在运营、管理和财务层面持续获得包钢集团提供的支持。

关键评级驱动因素

母公司与政府的关联性强劲：包钢集团及其子公司是全球最大的稀土生产商，2022年获中国工信部下发的稀土矿产量配额占全国总配额的75%(以往约占50%)。包钢集团的稀土和铌储量位居中国第一位，而中国对这两种矿产几乎占据全球垄断地位。中国政府将包钢集团的稀土和铌储备视为国家战略储备。

此外，包钢集团还是内蒙古自治区营收规模最大的工业企业，提供了大量就业岗位(截至2022年末员工数达57,600人)，这巩固了该地区的社会稳定。

运营及战略层面支持意愿强：惠誉评定，包钢集团对包钢股份运营及战略层面的支持意愿 “强”。包钢股份是包钢集团(对包钢股份持股55%)的主要钢铁运营子公司，2022年包钢股份占包钢集团70%以上的总资产，其并表EBITDA对包钢集团的贡献度约为40%。此外，包钢集团对包钢股份拥有绝对的管理控制权，且两家公司的高管层高度重叠。包钢集团的部分稀土也用作部分包钢股份钢铁产品的原材料。

法律层面的支持意愿中等：惠誉认为，包钢集团对包钢股份法律层面的支持意愿 “中等”。原因是包钢集团持续为包钢股份较大部分的银行贷款提供担保。2022年和2021年包钢集团分别为包钢股份逾70%和40%的总债务提供了担保。公司管理层表示，2022年起担保债务规模将有所缩减，但惠誉预计担保比例仍将维持在较高水平。

杠杆率料将回落：由于钢铁原材料成本高企加上钢铁平均售价较低导致盈利能力较弱，2022年包钢股份和包钢集团的杠杆率(以净债务与EBITDA的比率衡量)分别升至5.7倍和3.6倍(2021: 3.3倍和2.6倍)。由于稀土业务产量增加以及有利的平均售价，稀土业务贡献了超过 90 亿元人民币的 EBITDA，因此包钢集团的杠杆率优于包钢股份。尽管环保升级将令未来几年的资本支出自有所上扬，随着钢铁原材料成本趋稳及稳定的稀土业务，我们预计 2023 年至 2026 年期间，两家公司的杠杆率将有所改善。

财务灵活性抵消高杠杆：包钢股份的财务灵活性保持稳健，2022年EBITDA利息保障倍数为4.1倍(2021年为5.7倍)，这得益于公司与银行间的良好关系以及包钢集团的政府相关企业地位所带来的合理融资成本。2022年末包钢股份的未偿短期债务和长期债务分别为220亿元人民币和140亿元人民币，不受限现金50亿元人民币，尚未使用的授信额度约90亿元人民币。

不过，短期债务中逾65%为银行贷款。鉴于包钢股份与银行间的良好关系，惠誉预计包钢股份将延展该笔债务。过去十年，包钢集团获得银行授信额度共计约400亿元人民币，而得益于主要商业银行及政策性银行的支持，截至2022年末该额度已增至逾500亿元人民币。

评级推导摘要

惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》，基于对包钢股份母公司包钢集团的评估，采用自上而下的评级方法对包钢股份进行评级。惠誉根据其《政府相关企业评级标准》对包钢集团信用状况进行内部评估。

惠誉对包钢股份采用的评级方法与对中国铝业股份有限公司(A-/稳定)及招金矿业股份有限公司(BB+/稳定)采用的评级方法相同。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 由于产能扩大将部分抵消钢铁平均售价持续下跌的不利影响，2023年营收约为700亿元人民币。随着钢价继续趋稳，2024年营收将维持在约700亿元人民币。

- 由于原材料成本回落，2023年EBITDA利润率将回升至9.5%，此后随着原材料成本继续下降，2024至2026年间将进一步升至10%以上的平均水平。

- 2023至2026年间，资本支出占营收的比重为2%-3%;资本支出主要用于环保相关设施升级与自动化。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调对内蒙古自治区政府信用状况的内部评估结果

- 内蒙古自治区政府提供支持的可能性上升

- 惠誉上调对包钢集团信用状况的内部评估结果

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 内蒙古自治区政府提供支持的可能性下降

- 包钢集团与包钢股份之间的关联性减弱

流动性

流动性充足：2022年末包钢股份的未偿短期债务为220亿元人民币，不受限现金50亿元人民币，尚未使用的授信额度90亿元人民币——此为非承诺性授信额度，但惠誉认为已足够充分，原因是承诺性授信额度在中国不常见。包钢股份的债务类型较集中，短期债务占总债务的50%以上。鉴于包钢股份与银行之间的良好关系以及包钢集团对包钢股份的支持，惠誉预计包钢股份将能继续延展其银行贷款(占短期债务的65%)。

发行人简介

包钢集团从事铁矿石和稀土开采及钢铁生产，包钢股份是包钢集团的主要运营子公司。包钢股份的钢产品产能约为1,700万吨/年，主要产品包括管材、板材、型材和线棒材。得益于包钢集团提供的资产注入，包钢股份于近年来将其业务范围拓展至铁矿石及稀土开采。

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