江泰保险经纪股份有限公司(以下简称“江泰保险”)再次变更辅导券商。

近日，证监会北京监管局显示，江泰保险更换辅导券商为中信建投证券股份有限公司(以下简称“中信建投”)。记者注意到，此为江泰保险自2012年对外公布上市计划以来，第三次更换辅导券商，但其上市进程却一直未有实质进展。

值得一提的是，截至目前，尚未有保险中介机构登陆A股市场。对于保险中介市场的估值，业内人士表示，相比保险公司而言，很难用内含价值去评估保险中介，其没有核心业务和盈利模式作为支撑，只能通过市场占有率、业务规模、未来预期等讲述资本故事。

8年后继续换辅导券商

江泰保险成立于2000年，是国内首家开业的全国性、综合性保险经纪公司。2010年，在其成立十周年时，正式完成股份制改革，同时对外宣布将在两年内上市，并于2012年8月，开始接受宏源证券股份有限公司(以下简称“宏源证券”)辅导。

2015年初，江泰保险董事长沈开涛在接受媒体采访时表示，“公司目前已基本解决高管团队的股权激励和增资问题，正考虑在2015年完成上市材料申报工作，希望之后能实现主板上市。”

不过，彼时江泰保险辅导券商发生变化。2015年1月，宏源证券与申银万国证券股份有限公司正式合并组建申万宏源证券有限公司。

记者查阅证监会北京监管局发现，2016年12月，江泰保险与申万宏源证券有限公司控股子公司、申万宏源证券承销保荐有限责任公司(以下简称“申万宏源”)重新签署了辅导协议。至此，江泰保险二次更换辅导券商。

辅导工作进展方面，截至2019年11月，申万宏源对于江泰保险的辅导工作报告已更新至第十七期，辅导内容包括召开专题培训会、尽职调查、了解公司内部经营状况，并提出建议和改进措施等。

然而，2020年3月，江泰保险再次更换辅导券商，由申万宏源变更为中信建投。

江泰保险的更换辅导券商行为，此前是与辅导券商方面因素相关，而在申万宏源辅导三年后，再次选择更换辅导券商则略显异常。

券商人士表示，此行为并不常见，“不是公司有问题，就是券商有问题，更换券商后意味着将要重新做相关尽调，工作量会增加很多”。

对比申万宏源和中信建投相关保险业辅导经验，Wind信息显示，25家新三板挂牌保险中介机构中，锦泰保险、新一站、鼎宏保险三家公司的主办券商(持续督导)为中信建投，众诚保险的持续督导为申万宏源。此外，A股上市公司的主办券商(持续督导)均无申万宏源和中信建投身影。

不过也有投行人士表示，也可能是券商辅导团队集体离职，或者是企业对近两三年服务不满意，以及企业内负责资本运作的负责人更换等原因。

对于江泰保险为何会更换合作多年的辅导券商，以及后续是否会重新开展尽调等，记者向江泰保险发送了采访提纲，但截至发稿时，尚未收到公司回复。

转型寿险难实现

江泰保险更换辅导券商的同时，其上市目标亦发生变化。

中信建投披露的关于江泰保险辅导基本情况表中，首次明确提及创业板上市。

从主板上市目标到确定创业板上市，或与江泰保险业绩有关。

此前，沈开涛在接受《商界》杂志的专访中提及，2015年，江泰保险营收达6.5亿元，经手保费规模为50多亿元，开业十六年来连续保持每年25%以上的增长。

不过，记者获得的一份相关数据显示，2016~2018年，江泰保险营业收入分别为7.9亿元、8.5亿元、9.8亿元，同比增长减速，同时净利润方面逐年收窄，由2015年的9000万元降至2018年的4800万元。

资料显示，江泰保险主要为投保人提供风险查勘、风险评估、风险管控等一系列经纪服务，业务方面主要以传统财产险为主。

有接近江泰保险人士称，该公司业务主要来自于大型银行或企业的团险业务，如职工补充医疗险、意外险等，其可以在拥有足够庞大的客户数量后，代表银行或相关企业与保险公司谈判，获得较好的价格，从而获得持续收益。

天眼查显示，江泰保险的股东中有多家国资企业，如北京快速工程规划建设管理有限公司、中国交通建设股份有限公司、首钢集团有限公司、中国中化股份有限公司、中国中煤能源集团有限公司等。

从保险中介行业来看，江泰保险利润下降并非个案，随着商车费改深化，以及“报行合一”政策影响，以车险业务为主的保险中介公司利润受到不同程度影响，同时将盈利增长瞄准寿险业务，谋求转型。

以企财险业务为主的江泰保险也开始瞄准寿险业务。

2019年，沈开涛在公开演讲中表示，江泰保险重点瞄准私人保险，即关注中产阶层、服务富裕人群和高净值人群，为其家人、家庭、家族提供全面的风险管理、保险保障以及财富管理。沈开涛提出，江泰保险的私人保险将采取“5321”发展模式，即1个营业部用5年时间，发展300个人规模，做到2亿新单，1个亿佣金。

某寿险公司高管分析，上述计划很难实现，财产险向寿险经营转型并非易事，保险中介机构前期的经纪人队伍建设、佣金费用等投入成本很高，且需要足够资本金支撑，单纯的数字规划没有意义。

资料显示，江泰保险注册资本21492.8万元，同时已拥有140家分支机构。

保险中介股难估值

“为了讲好资本故事。”某业内资深人士如此评价江泰保险多年谋求上市未果，坚持上市的原因。

在上述人士看来，保险中介股价值难以评估。“不管是保险代理公司，还是保险经纪公司，其本质都是产品销售商，没有自己的内含价值。一旦保险公司不提供保险产品给他们，其业务收入就会迅速下降。”

其续称，保险中介上市，就是要把这个故事讲下去，即告诉投资者，自己是如何占有这个市场，未来不可估量。“比如，通过连锁加盟的模式增加分支机构，对分支机构给予相应的补贴和高于市场的手续费，保证其队伍的稳定，另一方面通过庞大的客户数量，提升了自身和保险公司的议价能力，所获得的抽成会更高。资本看到的就是，短时间内，以多少家机构获得了多少的市场份额和话语权，带来了想象空间。”

从目前保险中介机构看，仅有泛华和慧择两家实现美股上市，部分保险中介机构则选择在新三板挂牌。

值得注意的是，长期“有市无价”的背景下，自去年以来，多家保险中介机构选择摘牌，或转战H股。如盛世大联，挂牌新三板后，曾谋求A股IPO，2017年3月开始进入上市辅导期，但2019年5月，则宣布终止上市辅导行为，随后谋求赴港上市。

一面是保险中介机构执着上市，另一面是保险中介股难以估值。

多位业内人士表示，保险中介股的估值与保险公司完全不同，依据内含价值无法对其进行价值判断，盈利模式也无法参考，只能看市盈率、增长率等指标。